Nebius三季度营收靠一次性收入支撑

Nebius在美东时间11月12日盘前发布3Q26财报。乍看本季业绩相当不错：收入环比增长68%，增长和盈利都明显好于预期，GAAP经营利润也首次转正。但CoreWeave强劲财报后，NBIS次日已跟涨约15%，提前计价了本季业绩会好；细看财报，光鲜外衣下有多处不小的问题，最关键的是算力上线延期导致4Q收入指引显著低于预期，RPO环比几乎没有增长，对27年的指引也不算惊喜。

一次性收入把营收推上“超预期”

3Q26收入9.8亿美元，单季净增约4亿美元，稍高于一致预期的9.3亿美元。其中AI云收入9.7亿美元，占集团约99%。

• 约3.3亿美元是轻资产模式下首期合作的一次性启用收入，公司预计这类收入以后会更常态化。
• 本季算力建设进度有所延误，营收看似超预期，可能更多是此一次性收入的影响，含金量不高。
• 换言之，账面增长好看，但新增算力没有按期转化为持续性收入，超预期的“水分”需要挤一挤。

算力延期撕开四季度指引缺口

最关键的信号出现在指引端：算力上线延期导致4Q收入指引显著低于预期。与此同时，RPO环比几乎没有增长，对27年的指引也不算惊喜。

• 本季实际有多处不小的问题，收入超预期并不能掩盖算力交付节奏的落后。
• CoreWeave的强劲财报后，NBIS次日已跟涨约15%，提前计价了本季业绩会好；财报落地后，延期问题反而成为定价核心。
• 对新云而言，算力上线节奏直接决定收入确认节奏，延期意味着后续季度增长动能被推迟，而不是消失，但市场先看到的是指引缺口。

ARR翻倍难掩RPO停滞

季末ARR约64亿美元，较6月末的30亿美元翻倍，比一致预期高近四成；但推测也含这笔一次性收入的“误导”。

• ARR的亮眼和RPO停滞形成反差：新增算力没有按期上线，后续收入可见度没有同步改善。
• 对云算力公司，ARR和RPO是观察增长持续性的关键；若ARR被一次性启用收入抬高，而RPO环比几乎不动，说明长约和客户承诺并未同步增厚。
• 这也解释了为什么财报“乍看不错”，但细看后市场更关注4Q指引和27年指引，而不是单季收入超预期。

短约弹性撑起涨价周期首选

截至目前，云算力仍然供不应求，租赁价格还在往上走，新云们的业绩自然不差。NBIS更多算力以短约形式出租，定价更灵活，涨价能更快体现在收入上，在涨价周期里业绩弹性比CRWV更大——这也是海豚君认为价格上行期NBIS是新云首选的原因。

• 短约占比高：涨价周期收入弹性大，价格上行能更快反映到收入端。
• 负债更低：此前NBIS凭借更高短约占比和更低负债，享有比CRWV