陷涨价风波、股价下挫，MiniMax怎么了？

回A消息落地，股价反遭“黑色一周”

6月1日，MiniMax正式公告启动科创板上市辅导，拟构建“A+H”双上市平台。这本应是重大利好，但二级市场却用脚投票：从880港元附近一路下探至553港元，5个交易日累计跌幅超37%，空头趋势显著。市场分析认为，此前支撑MiniMax千亿市值的核心是港股稀缺的大模型标的溢价，回A后稀缺性消失，估值需向A股同类AI公司靠拢，高位估值难以为继。同时，7月9日超590亿港元解禁压力提前发酵，早期股东低成本持仓面临变现，进一步压制股价反弹。

计费风波引爆C端信任危机

就在股价雪崩前夕，MiniMax自6月1日起将API计费模式从“按次”全面调整为“按Token”。用户反馈完成同等任务Token消耗量显著高于行业主流，费用大增。大量开发者通过社群与投诉平台表达不满，质疑计费透明度。稀宇科技于6月2日致歉，承认“沟通不充分、过渡方案考虑不周”，承诺为老用户保留原权益并补偿。风波虽暂平息，但暴露出C端用户价格敏感、迁移成本低的致命弱点——当模型能力未形成代差时，提价空间与用户忠诚度脆弱。

解禁叠加大盘调整，估值逻辑遭双杀

外围市场同样不平静。美国5月非农数据超预期引发科技股抛售，英伟达单日跌超6%，港股大模型概念股领跌。更关键的是，2026年港股解禁规模达1.55万亿港元，创纪录新高。MiniMax解禁集中在7月9日，涉及14家基石投资者，解禁股份占总股本34.25%，其中财务型投资者占比超三分之一。一级市场投资者指出，财务投资者退出动力最强、约束最小，流通盘骤然扩大叠加解禁压力，使得其解禁冲击比同为回A的智谱更为严峻。真实流通盘不足6%的窄盘结构，一旦筹码释放，此前由稀缺性支撑的估值将面临直接考验。

营收高增与巨亏并存，商业模式路径分化

财报显示，MiniMax 2025年总收入7900万美元，同比增长158.9%，但经调整净亏损2.51亿美元，持续亏损且净资产为负（-26.48亿美元），资产负债率高达343%。超过70%营收来自海外，地缘与跨境监管风险不容忽视。相比智谱深耕B端、走溢价路线，MiniMax坚持高性价比策略，M2.5输入价仅为竞品1/17，靠C端产品与开源生态扩张，月调用量达6.9万亿。但C端付费转化率极低，用户关系建立在价格与体验的脆弱平衡上。两者的股价分化（智谱回撤30%，MiniMax回撤45%）映射出市场对B端确定性与C端不确定性的不同定价。6月1日发布的新一代M3模型搭载稀疏注意力架构，被视为差异化壁垒，但能否转化为可持续的商业闭环，仍需时间检验。