Anthropic上市前夜，大模型生意如何算账？
招股书首秀：营收狂奔，季度营业利润终于转正
近日，Anthropic向美国证券交易委员会（SEC）公开提交S-1招股书，计划登陆纳斯达克。这份文件首次完整披露了这家明星AI公司的财务底账。
- 2026年上半年，Anthropic营收达到162.86亿美元，是去年全年收入的三倍多；
- 第二季度实现9.74亿美元营业利润，营业利润率约为8%，首次在披露的季度数据中实现营业盈利；
- 上半年营业亏损收窄至6.93亿美元，但净亏损高达807.48亿美元。
净亏损数字看似骇人，实则主要来自会计处理：因可转债等融资工具公允价值变动，公司上半年产生了约724亿美元的账面损失。这部分损失与公司估值上升有关，并不涉及同等规模的现金流出。相比净亏损，营业利润更能反映实际经营状况——至少从单季度看，Anthropic已经开始赚钱了。
算力成本占比从201%降到55%，规模效应开始显现
过去几年，大模型公司留给外界的印象是“收入涨得快，烧钱更快”。Anthropic的账本正在改变这个叙事。
- 2025年上半年，算力及基础设施费用为23.34亿美元，相当于同期收入的201%——每赚1美元，就要支出约2美元算力费；
- 2026年上半年，算力费用增长283%至89.45亿美元，但同期收入增长约1300%，费用占收入比例降至55%。
算力支出仍在增加，只是收入增长得更快。算力资源通常需要提前采购，当企业调用量快速增加，已有算力得到更充分利用，收入便可能跑赢成本。这正是大模型生意规模效应的核心逻辑。
盈利能否持续？新模型迭代与价格战双面夹击
不过，第二季度的盈利能否延续，目前仍是未知数。Anthropic必须持续加大算力投入、保持模型迭代速度，才能守住客户。
- 2026年第三季度，超过80%的收入来自此前六个月发布的新模型版本——最新模型已经承担了绝大部分收入；
- 为了维持竞争，公司需要持续训练更强模型，推理需求也随之增长；
- 新一批算力投入使用后，相关费用可能继续上升，利润率会受到挤压。
与此同时，模型价格持续承压。OpenAI、Google以及开源模型厂商都在争夺企业客户。随着性能差距缩小、推理成本下降，企业议价空间增大。降价能刺激调用量，但如果调用量增速赶不上价格降幅，按量计费的收入就会受损。OpenAI的企业业务收入占比已超过40%，Codex等编程Agent也在与Claude Code正面竞争。
六千万亿算力合同压顶：利润表好看，现金流未必轻松
更大的压力来自Anthropic签下的长期算力合同。据外媒报道，Anthropic已签订超过6000亿美元的多年算力及基础设施相关协议，其中与Amazon、Google签订的合同分别涉及至少1100亿美元和1145亿美元的消费承诺。
- 这些费用分布在未来多年，不能直接计入当期成本，但部分合同设有最低消费要求；
- 即使算力未被充分利用，Anthropic也可能需要按约定付款；
- 提前锁定算力保障了研发和商业化需求，却增加了未来经营的不确定性——一旦收入增速放缓，大量闲置算力将拖累利润。
此外，Anthropic的大客户收入并未完全锁定。2026年前九个月，前五大客户贡献了约25%营收，不少大客户没有长期合同约束，可以减少甚至停止支出。
近半收入来自云平台：巨头既是渠道，也是对手
Anthropic的营收已达百亿美元规模，但近一半收入要靠其他科技公司渠道完成销售。
- 2023年，通过云平台销售的收入仅占11%；
- 2025年升至47%；
- 2026年上半年进一步达到48%。
这些收入主要来自AWS、Google Cloud、Microsoft Azure等云平台。Amazon和Google既向Anthropic提供算力，也帮助它销售模型，同时还在与Claude争夺企业客户。这种“既当房东又当中介还当对手”的结构，意味着Anthropic对科技巨头的依赖短期内难以摆脱。招股书还显示，其前五大客户贡献了约四分之一营收，客户集中风险同样值得关注。
Anthropic的账本第一次证明：大模型生意可以在单季度实现营业盈利，收入增速可以跑赢算力成本增速。但这份账本也同时暴露了新的问题——持续盈利需要不断投入更贵的算力、发布更强的模型，并在一场由巨头主导的渠道与客户争夺战中保持议价能力。大模型生意的账，远没有算完。
