智谱与MiniMax将进入解禁期：股价震荡，Kimi 300亿美元估值面临挑战

解禁洪峰将至，智谱MiniMax股价承压分化

截至今日收盘，智谱股价回调近8%，报1048港元，市值4672亿港元；MiniMax股价报451.8港元。根据汇丰估算，MiniMax目前仅约5%的总股本可自由交易，其中约65%的总股份将于7月解禁；智谱约6%的股份于7月解禁，另有约40%将于明年1月底解禁。巨大的抛售预期令市场情绪趋于谨慎。自3月中下旬以来，两家公司股价走势已出现显著分化：MiniMax在“养龙虾”热潮后一度市值超越百度，但随后震荡回落；智谱则凭借MaaS API的“量价齐升”叙事进入震荡上升通道。然而，解禁在即，两者均面临新的抛压。

Kimi估值300亿美元，AI独角兽竞逐新资本

当下，Kimi正开启新一轮融资，投前估值高达300亿美元（约2351亿港元），已超过即将解禁的MiniMax，仅落后于智谱。与此同时，DeepSeek新一轮估值约为500亿美元。Kimi此前的20亿美元估值已成为历史，此番倍增的估值背后，是对其用户规模与商业化潜力的押注。然而，在智谱与MiniMax即将解禁、市场流动性可能收紧的背景下，Kimi能否获得足够多的机构接力，将是其估值能否站稳的关键。

港股“大模型双雄”A股再聚首，科创板接力IPO

继今年1月前后登陆H股之后，智谱与MiniMax正加速冲击A股。MiniMax已于5月29日同中信证券签署辅导协议，正式启动A股IPO进程，计划登陆科创板；智谱则于2月9日由国泰海通参与辅导，与中金公司一同推进科创板上市。这意味着“大模型双雄”有望在A股再次集结。据彭博行业研究估计，MiniMax可能吸引高达470亿元的资金流入，智谱或吸引510亿元至920亿元的南向资金。摩根士丹利预测，两家标的在恒指合计权重达5%～7%，有望带来12.5亿～17.5亿美元被动增量资金。但大规模解禁叠加两地上市，将对股价构成双重考验。

PS超800倍的估值悬崖，稀缺性溢价如何消化？

当前智谱市销率约831倍，MiniMax约430倍；以市值/ARR衡量，智谱约354倍，MiniMax约113倍。作为对比，Anthropic在5月底融资后估值9650亿美元，对应约21倍ARR，市销率约18-19倍。智谱与MiniMax因H股AI稀缺性而享受的极高估值溢价，在7月解禁后将面临残酷的估值回归压力。MiniMax虽近期公布ARR超1.5亿美元、年化经常性收入增速超100%，智谱MaaS API ARR达约17亿元人民币，但相较于当前市值，其商业化规模仍显微薄。一旦解禁后大量筹码进入市场，估值体系可能被迫向国际同业靠拢，届时Kimi的300亿美元投前估值也将面临更严苛的审视。