不到一个月就解禁，MiniMax的泡沫却先破了

两周暴跌53%：解禁压力如达摩克利斯之剑

稀宇科技MiniMax（0100）在港股上市后的疯狂涨势戛然而止。截至最新，港股股价分别下跌34.17%和28.39%，短短两周累计跌幅约53%，基本宣告“泡沫破灭”。市场普遍认为，暴跌的核心导火索是即将到来的解禁压力——供给量接近放大10倍。尽管公司上市不到一个月，但大量机构及基石投资者的禁售期（6个月至数年不等）锁定的筹码一旦释放，将对股价构成沉重打击。

流通盘仅5%：机构抱团下的“纸面富贵”

MiniMax的实际流通股占比极低。招股书显示，前25大股东持股占比超85%，IPO发行中引入14位基石投资者合共认购27.2亿港元股份，占发售股份约67.9%。撇除禁售部分，MiniMax实际流通股仅约5%。CCASS持仓变化显示，中金、汇丰、大摩、花旗等外资机构在马年首个交易日前后持续加仓，而代表散户力量的券商（如富途、辉立）持仓下降。这种机构集中控盘的模式，使得股价极易被资金拉升，但也埋下了解禁后供需失衡的隐患——一旦大单抛售，散户几乎没有承接能力。

500倍市销率：对标OpenAI的估值泡沫

市场曾赋予MiniMax超3000亿港元的市值，甚至短暂超越京东、快手。但对比海外AI龙头，这个估值显得虚高。OpenAI最新估值8300亿美元，年化收入超200亿美元，市销率仅41.5倍；Anthropic 3500亿美元估值对应年化收入约90亿美元，市销率38.9倍。而MiniMax去年首三季收入仅约0.5亿美元（折合近4亿港元），其峰值市值对应市销率超过500倍。大行虽给予千元目标价，但核心假设基于下一代模型技术突破——这一“预期”已被暴跌证伪。

巨亏40亿与迪士尼起诉：MiniMax面临的“三座大山”

MiniMax基本面压力重重。2022至2024年分别亏损0.7亿、2.7亿及4.7亿美元；去年首三季亏损扩大至5.1亿美元（约39.8亿港元），主要因大模型研发和基础设施投入。与此同时，公司卷入侵权诉讼——遭迪士尼、华纳等国际影业巨头起诉，涉嫌未经授权使用其作品训练AI模型。更致命的是，不少C端用户投诉，改版后token消耗远超预期，原本一个月额度数天烧光，被指责“变相涨价”，大量开发者集中投诉。商业模式的可持续性面临拷问。

泡沫破了一层，AI赛道回归理性

尽管MiniMax股价崩跌，但“AI没有凉”。用户仍在用AI写文案、做PPT、改代码；企业继续购买算力。只是市场此前对纯大模型公司的高估值预期过于狂热——缺乏利润支撑、流通盘狭窄、解禁压力陡增，三者叠加让泡沫率先破裂。未来，随着6月指数纳入（恒生指数等）可能吸引北水，但半年后的解禁洪峰才是真正考验。MiniMax的暴跌，警示着AI概念从“讲故事”到“看盈利”的回归。